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摘要

2021年1-2月经济活动数据点评

国家统计局发布2021年1-2月经济活动数据。值得强调的是，本次同比数据受去年低基数影响大，同时受疫情局部反复对数据的暂时影响。我们更关注数据与市场预期之间的差距、两年平均增速，以及2月环比表现。

2021年1-2月工业增加值同比增速加速至35.1%，大幅高于Wind市场预期的31.3%。工业增加值两年平均增长8.1%，为近年来较高水平(去年12月为7.3%)。2月IP环比增速为0.69%(非年化)。结构上，出口相关及制造升级行业继续领跑——从两年平均增速来看，有色、专用设备制造、计算机和橡胶塑料等行业增长较12月再加速(图表1)；此外，新能源汽车和工业机器人产量分别增长35.3%和32.4%(两年平均)。1-2月发电量同比增速为19.5%，两年平均增长4.7%，较12月的9.1%有所放缓(图表3)。

1-2月社会消费品零售总额名义增速为33.8%，高于Wind市场预期的31.7%。名义社零2月环比增长0.56%，两年平均增长为3.1%，较12月的4.6%有所放缓，主要是由于部分可选消费受国内疫情压制——汽车销售两年平均增长5.8%，较12月微降0.6个百分点；烟酒、金银珠宝和手机等品类的零售额两年平均增速较12月有所放缓。但日用品、粮油食品，以及家具销售反而加速。疫情反复之下餐饮收入再度走弱——1-2月餐饮收入的两年平均下降2%，较12月的同比增速0.4%再度回落(图表2)。另一方面，线上商品零售相当活跃，两年平均增长16%，对比12月的7.4%。

1-2月月报名义固定资产投资同比增速为35%，略低于市场预期的38%。官方公布固定资产投资两年平均增长1.7%——两年平均看，地产投资有韧性，基建投资和制造业投资放缓。其中，固定资产投资2月环比增长2.43%(注：月报固定资产投资绝对值数据可能持续调整中，建议投资者无需过度关注。我们下文采用官方公布的同比增速推算两年平均增速，但可能存在误差)。分部门看(图表4)，

1)尽管政策持续收紧，但收入增长加速、通胀预期上升，房地产交易和开发投资增长仍有韧性，1-2月同比增长38.3%，两年平均增速为7.6%，两年平均较12月的9.3%小幅放缓。房地产新开工面积两年平均增速为-4.8%，但地产到位资金两年平均增速为11.7%。同时，1-2月房地产成交继续回升——商品房成交额/面积两年平均增长22.3%/11.0%，延续12月的较强势头(18.9%/11.5%)；但土地成交再度放缓，成交面积两年平均同比下降3%，对比12月的20.5%(图表5和6)。

2)基建投资1-2月同比增长37.3%，两年平均下降0.6%，比12月4.6%的同比正增长放缓。年初各省集中开工一批重大项目，叠加两会后地方债发行开始加速，近期基建投资可能回升。

3)制造业投资1-2月同比增长37.3%，两年平均下降3%、暂时走弱，但有望3月后上行(12月同比增速为10.3%)。今年以来，PPI开始加速回升、我们认为其走强可能比市场预期更有持续性。考虑到PPI是制造业盈利的同步指标及资本开支的领先指标，制造业资本开支周期有望迎来上行。

4) 此外，1-2月民间资产投资增速为36.4%，公共部门投资增速为32.9%。

过滤基数效应后，1-2月经济活动数据显示工业和贸易周期继续走强。虽然消费暂时受到疫情压制，但近期高频数据显示、消费已重回复苏轨道——增长偏强预示通胀预期也可能进一步上升。去年4季度至今，中国的工业生产持续加速，一方面高新制造产业是“领头羊”，另一方面也受到强劲出口的提振。往前看，美国刚刚通过的1.9万亿美元刺激计划可能会进一步提振美国乃至全球的总需求增长，中国工业生产和贸易有望继续走强。此外，尽管在过去的两个月内，居民消费的复苏势头暂时受到疫情反复的压制，但春节以来高频数据显示，局部疫情得到控制后，交通、物流、观影、出游等服务消费指标均快速回升，部分指标甚至已超过去年疫情前水平。值得一提的是，当前中国居民的储蓄率仍尚未完全回到正常水平。整体来看，我们预计二季度经济增长有望保持强劲、或超出市场预期、通胀亦然(当前Wind对1季度和2季度的实际GDP同比增速一致预期分别为17.2%和7.5%，我们预计可能达到19%和8.8%)，且目前货币政策“正常化”的节奏相对较为平缓、并未对增长构成制约。

风险提示：国内政策超预期收紧、出口不及预期。